Οι δημοσιονομικοί στόχοι θα ορίσουν και το μέγεθος της ελάφρυνσης του ελληνικού χρέους
Οι συνομιλίες ανάμεσα στην Ελλάδα και τους πιστωτές της συνεχίζονται και αυτή την εβδομάδα σε μια προσπάθεια να ολοκληρωθεί η πρώτη αξιολόγηση του τρίτου προγράμματος.
Ενώ ένας αριθμός θεμάτων όπως το συνταξιοδοτικό, το φορολογικό και τα μη εξυπηρετούμενα δάνεια παραμένουν στο επίκεντρο, ο στόχος για το πρωτογενές πλεόνασμα δείχνει να είναι η βασική διαφωνία μεταξύ των τριών μετοχών.
Αυτό είναι κρίσιμης σημασίας, όχι μόνο επειδή έχει σχέση με την προοπτική της ανάπτυξης και των μέτρων, αλλά και λόγω της σύνδεσης του με την ελάφρυνση του χρέους και τη συμμετοχή του ΔΝΤ στο πρόγραμμα.
Αυτό αναφέρει στην τελευταία ανάλυσή της η JP Morgan, η οποία με τον τίτλο «Greek discussions on the first review of the third program: fiscal objectives, debt relief and IMF participation» (ελληνικές συζητήσεις σχετικά με την πρώτη αξιολόγηση του τρίτου προγράμματος: δημοσιονομικοί στόχοι, ελάφρυνση χρέους και συμμετοχή του ΔΝΤ), που σας παρουσιάζει το www.bankingnews.gr, επιχειρεί να δώσει το στίγμα της προόδου που έχει επιτελεστεί στη χώρα.
Στο πλαίσιο της συμφωνίας για το τρίτο πρόγραμμα το περασμένο καλοκαίρι, ο μεσοπρόθεσμος δημοσιονομικός στόχος για το πρωτογενές πλεόνασμα τέθηκε στο 3,5% του ΑΕΠ, ο οποίος θα πρέπει να επιτευχθεί από το 2018 και μετά.
Φαίνεται όμως ότι το ΔΝΤ πιστεύουν ότι ο στόχος αυτός είναι εφικτός, θεωρώντας ότι η απαιτούμενη δημοσιονομική προσπάθεια είναι ακριβώς πάρα πολύ μεγάλη, ζητώντας ο μεσοπρόθεσμος στόχος να τεθεί στο 1,5% του ΑΕΠ.
Αλλά, αυτό θα συνεπάγεται ένα σημαντικό ποσό ελάφρυνσης του χρέους, ίσως περισσότερο από ό, τι οι Ευρωπαίοι έχουν στο μυαλό τους.
Η σχέση μεταξύ του πρωτογενούς πλεονάσματος και της ελάφρυνσης του χρέους είναι σαφής: ένας μικρότερος πρωταρχικός στόχος αφήνει οδηγεί το χρέος σε υψηλότερη τροχιά με την πάροδο του χρόνου.
Δεν είναι σαφές, από που ο στόχος του 3,5% προήλθε.
Το μεσοπρόθεσμο πρόγραμμα δημοσιονομικής προσαρμογής έχει ένα μακροπρόθεσμο στόχο της μείωση του λόγου του χρέους προς ΑΕΠ στο 60%.
Αλλά, ακόμη και με τις πιο αισιόδοξες παραδοχές για την ανάπτυξη, το κόστος δανεισμού και οι ιδιωτικοποιήσεις, θα χρειαστούν πολλές δεκαετίες και ένα παρατεταμένο πρωτογενές πλεόνασμα της τάξης του 3,5% για τη μείωση του ελληνικού χρέους στο 60% του ΑΕΠ, λαμβάνοντας υπόψη μια αφετηρία κοντά στο 200%.
Έτσι, η σχέση μεταξύ του πρωταρχικού στόχου για την Ελλάδα και της μακροπρόθεσμης βιωσιμότητας του χρέους έχει σπάσει.
Πόσο ακόμη μπορεί να συνεχιστεί αυτό είναι το βασικό ερώτημα.
Εδώ και αρκετό καιρό, η JP Morgan έχει υποστηρίξει ότι ο λόγος του χρέους προς το ΑΕΠ για την Ελλάδα δεν είναι βιώσιμος, με δεδομένη την πολύ μεγάλη μέση διάρκεια των επίσημων δανείων, τα χαμηλά επιτόκια και τις μεγάλες περιόδους χάριτος για τα δάνεια GLF και EFSF.
Τα τελευταία χρόνια, ο μεσοπρόθεσμος πρωταρχικός στόχος έχει μειωθεί σημαντικά, ακόμη και όταν το ανώτατο επίπεδο του χρέους έχει αυξηθεί δραματικά.
Η προσοχή τώρα εστιάζεται στις ακαθάριστες ανάγκες χρηματοδότησης της χώρας, οι οποίες αντανακλούν την επίδραση των ταμειακών ροών κάθε έτος.
Η ιδέα είναι ότι το χρέος στην Ελλάδα είναι βιώσιμο αν οι ακαθάριστες δανειακές ανάγκες του είναι κάτω από το 15% του ΑΕΠ.
Στην ανάλυση της βιωσιμότητας του χρέους της που δημοσιεύθηκε το περασμένο καλοκαίρι, η Ευρωπαϊκή Επιτροπή υποστήριξε ότι οι ακαθάριστες χρηματοδοτικές ανάγκες στην Ελλάδα θα παραμείνουν κάτω από το 15% μέχρι το 2030, αλλά θα αυξηθούν πάνω από το 15% στη συνέχεια.
Με βάση τους υπολογισμούς αυτούς, η Επιτροπή υποστήριξε ότι θα χρειαστεί περαιτέρω ελάφρυνση του χρέους, αλλά με τη μορφή των επεκτάσεων των προθεσμιών λήξης και των περιόδων χάριτος για πληρωμές κεφαλαίου και τόκων, αντί ονομαστικού κουρέματος.
Ωστόσο, ακόμη και αν οι μεικτές ανάγκες χρηματοδότησης στο 15% θεωρείται ένα εύλογο όριο για τη βιωσιμότητα του χρέους σε πολλές περιπτώσεις, το ΔΝΤ ανησυχεί για την αντικατάσταση των επίσημων δανείων που έχουν χαμηλά επιτόκια δανεισμού με χρέος της αγοράς σε πολύ υψηλότερα ποσοστά δανεισμού.
Αυτό θέτει το ερώτημα του κατά πόσον το όριο του 15% είναι υπερβολικά υψηλό για την Ελλάδα.
Αν το όριο θα πρέπει πραγματικά να είναι χαμηλότερο, τότε απαιτείται ακόμη μεγαλύτερη ελάφρυνση του χρέους.
Για παράδειγμα, οι μεγάλες παρατάσεις των προθεσμιών λήξης και των περιόδων χάριτος θα χρειαζόταν να μειωθεί το μέγεθος των ακαθάριστων αναγκών χρηματοδότησης.
Η συζήτηση αυτή είναι σημαντική όχι μόνο για την ίδια την Ελλάδα, αλλά και για τη συμμετοχή του ΔΝΤ στο τρίτο πρόγραμμα.
Η Γερμανία θα ήθελε το ΔΝΤ να συμμετάσχει.
Το ΔΝΤ είναι πρόθυμο να συμμετέχει, αλλά μόνο εάν το πρόγραμμα είναι αξιόπιστο.
Αυτό σημαίνει ότι είτε αποδέχεται τους υπάρχοντες δημοσιονομικούς στόχους με μια αξιόπιστη δέσμη μέτρων, είτε χαμηλότερους δημοσιονομικούς στόχους με μεγαλύτερη ελάφρυνση του χρέους.
Είναι σαφές ότι το ΔΝΤ θα προτιμούσε το δεύτερο.
Με έμφαση στην αξιολόγηση της βιωσιμότητας του χρέους, χρησιμοποιώντας τις ακαθάριστες χρηματοδοτικές ανάγκες, θα πρέπει να είναι πιο εύκολο να συμφωνήσουν το ΔΝΤ και οι Ευρωπαίοι.
Παρά το γεγονός ότι και οι δύο μιλούν για την ελάφρυνση του χρέους, οι Ευρωπαίοι είναι αντίθετοι σε ονομαστικό κούρεμα.
Το πιο πιθανό σενάριο είναι η πρώτη αξιολόγηση να ολοκληρωθεί, ώστε να ξεκινήσουν οι συνομιλίες για ελάφρυνση του χρέους και το ΔΝΤ να συμμετάσχει στο πρόγραμμα.
Για να συμβεί αυτό, ο μεσοπρόθεσμος δημοσιονομικός στόχος πιθανόν να πρέπει να μειωθεί, ίσως και στο 2,5% του ΑΕΠ.
Αυτό δημιουργεί πίεση για περισσότερη ελάφρυνση χρέους.
Αλλά, με τη νέα κλίμακα μέτρησης για τη βιωσιμότητα του χρέους, αυτό μπορεί να λάβει τη μορφή παράτασης των προθεσμιών λήξης και της περιόδου χάριτος.
Το χρονοδιάγραμμα είναι αβέβαιο.
Οι πιστωτές θα ήθελαν να ολοκληρώσουν την πρώτη αναθεώρηση σύντομα, σίγουρα μέχρι το τέλος του τρέχοντος μηνός.
Η εστίαση είναι σχετικά με τη συνεδρίαση του Eurogroup στις 22 Απριλίου.
Το επόμενο σημαντικό σημείο πίεση της Ελλάδας τον Ιούλιο, όταν θα πρέπει να γίνουν σημαντικές αποπληρωμές.Πηγή:bankingnews
Ενώ ένας αριθμός θεμάτων όπως το συνταξιοδοτικό, το φορολογικό και τα μη εξυπηρετούμενα δάνεια παραμένουν στο επίκεντρο, ο στόχος για το πρωτογενές πλεόνασμα δείχνει να είναι η βασική διαφωνία μεταξύ των τριών μετοχών.
Αυτό είναι κρίσιμης σημασίας, όχι μόνο επειδή έχει σχέση με την προοπτική της ανάπτυξης και των μέτρων, αλλά και λόγω της σύνδεσης του με την ελάφρυνση του χρέους και τη συμμετοχή του ΔΝΤ στο πρόγραμμα.
Αυτό αναφέρει στην τελευταία ανάλυσή της η JP Morgan, η οποία με τον τίτλο «Greek discussions on the first review of the third program: fiscal objectives, debt relief and IMF participation» (ελληνικές συζητήσεις σχετικά με την πρώτη αξιολόγηση του τρίτου προγράμματος: δημοσιονομικοί στόχοι, ελάφρυνση χρέους και συμμετοχή του ΔΝΤ), που σας παρουσιάζει το www.bankingnews.gr, επιχειρεί να δώσει το στίγμα της προόδου που έχει επιτελεστεί στη χώρα.
Στο πλαίσιο της συμφωνίας για το τρίτο πρόγραμμα το περασμένο καλοκαίρι, ο μεσοπρόθεσμος δημοσιονομικός στόχος για το πρωτογενές πλεόνασμα τέθηκε στο 3,5% του ΑΕΠ, ο οποίος θα πρέπει να επιτευχθεί από το 2018 και μετά.
Φαίνεται όμως ότι το ΔΝΤ πιστεύουν ότι ο στόχος αυτός είναι εφικτός, θεωρώντας ότι η απαιτούμενη δημοσιονομική προσπάθεια είναι ακριβώς πάρα πολύ μεγάλη, ζητώντας ο μεσοπρόθεσμος στόχος να τεθεί στο 1,5% του ΑΕΠ.
Αλλά, αυτό θα συνεπάγεται ένα σημαντικό ποσό ελάφρυνσης του χρέους, ίσως περισσότερο από ό, τι οι Ευρωπαίοι έχουν στο μυαλό τους.
Η σχέση μεταξύ του πρωτογενούς πλεονάσματος και της ελάφρυνσης του χρέους είναι σαφής: ένας μικρότερος πρωταρχικός στόχος αφήνει οδηγεί το χρέος σε υψηλότερη τροχιά με την πάροδο του χρόνου.
Δεν είναι σαφές, από που ο στόχος του 3,5% προήλθε.
Το μεσοπρόθεσμο πρόγραμμα δημοσιονομικής προσαρμογής έχει ένα μακροπρόθεσμο στόχο της μείωση του λόγου του χρέους προς ΑΕΠ στο 60%.
Αλλά, ακόμη και με τις πιο αισιόδοξες παραδοχές για την ανάπτυξη, το κόστος δανεισμού και οι ιδιωτικοποιήσεις, θα χρειαστούν πολλές δεκαετίες και ένα παρατεταμένο πρωτογενές πλεόνασμα της τάξης του 3,5% για τη μείωση του ελληνικού χρέους στο 60% του ΑΕΠ, λαμβάνοντας υπόψη μια αφετηρία κοντά στο 200%.
Έτσι, η σχέση μεταξύ του πρωταρχικού στόχου για την Ελλάδα και της μακροπρόθεσμης βιωσιμότητας του χρέους έχει σπάσει.
Πόσο ακόμη μπορεί να συνεχιστεί αυτό είναι το βασικό ερώτημα.
Εδώ και αρκετό καιρό, η JP Morgan έχει υποστηρίξει ότι ο λόγος του χρέους προς το ΑΕΠ για την Ελλάδα δεν είναι βιώσιμος, με δεδομένη την πολύ μεγάλη μέση διάρκεια των επίσημων δανείων, τα χαμηλά επιτόκια και τις μεγάλες περιόδους χάριτος για τα δάνεια GLF και EFSF.
Τα τελευταία χρόνια, ο μεσοπρόθεσμος πρωταρχικός στόχος έχει μειωθεί σημαντικά, ακόμη και όταν το ανώτατο επίπεδο του χρέους έχει αυξηθεί δραματικά.
Η προσοχή τώρα εστιάζεται στις ακαθάριστες ανάγκες χρηματοδότησης της χώρας, οι οποίες αντανακλούν την επίδραση των ταμειακών ροών κάθε έτος.
Η ιδέα είναι ότι το χρέος στην Ελλάδα είναι βιώσιμο αν οι ακαθάριστες δανειακές ανάγκες του είναι κάτω από το 15% του ΑΕΠ.
Στην ανάλυση της βιωσιμότητας του χρέους της που δημοσιεύθηκε το περασμένο καλοκαίρι, η Ευρωπαϊκή Επιτροπή υποστήριξε ότι οι ακαθάριστες χρηματοδοτικές ανάγκες στην Ελλάδα θα παραμείνουν κάτω από το 15% μέχρι το 2030, αλλά θα αυξηθούν πάνω από το 15% στη συνέχεια.
Με βάση τους υπολογισμούς αυτούς, η Επιτροπή υποστήριξε ότι θα χρειαστεί περαιτέρω ελάφρυνση του χρέους, αλλά με τη μορφή των επεκτάσεων των προθεσμιών λήξης και των περιόδων χάριτος για πληρωμές κεφαλαίου και τόκων, αντί ονομαστικού κουρέματος.
Ωστόσο, ακόμη και αν οι μεικτές ανάγκες χρηματοδότησης στο 15% θεωρείται ένα εύλογο όριο για τη βιωσιμότητα του χρέους σε πολλές περιπτώσεις, το ΔΝΤ ανησυχεί για την αντικατάσταση των επίσημων δανείων που έχουν χαμηλά επιτόκια δανεισμού με χρέος της αγοράς σε πολύ υψηλότερα ποσοστά δανεισμού.
Αυτό θέτει το ερώτημα του κατά πόσον το όριο του 15% είναι υπερβολικά υψηλό για την Ελλάδα.
Αν το όριο θα πρέπει πραγματικά να είναι χαμηλότερο, τότε απαιτείται ακόμη μεγαλύτερη ελάφρυνση του χρέους.
Για παράδειγμα, οι μεγάλες παρατάσεις των προθεσμιών λήξης και των περιόδων χάριτος θα χρειαζόταν να μειωθεί το μέγεθος των ακαθάριστων αναγκών χρηματοδότησης.
Η συζήτηση αυτή είναι σημαντική όχι μόνο για την ίδια την Ελλάδα, αλλά και για τη συμμετοχή του ΔΝΤ στο τρίτο πρόγραμμα.
Η Γερμανία θα ήθελε το ΔΝΤ να συμμετάσχει.
Το ΔΝΤ είναι πρόθυμο να συμμετέχει, αλλά μόνο εάν το πρόγραμμα είναι αξιόπιστο.
Αυτό σημαίνει ότι είτε αποδέχεται τους υπάρχοντες δημοσιονομικούς στόχους με μια αξιόπιστη δέσμη μέτρων, είτε χαμηλότερους δημοσιονομικούς στόχους με μεγαλύτερη ελάφρυνση του χρέους.
Είναι σαφές ότι το ΔΝΤ θα προτιμούσε το δεύτερο.
Με έμφαση στην αξιολόγηση της βιωσιμότητας του χρέους, χρησιμοποιώντας τις ακαθάριστες χρηματοδοτικές ανάγκες, θα πρέπει να είναι πιο εύκολο να συμφωνήσουν το ΔΝΤ και οι Ευρωπαίοι.
Παρά το γεγονός ότι και οι δύο μιλούν για την ελάφρυνση του χρέους, οι Ευρωπαίοι είναι αντίθετοι σε ονομαστικό κούρεμα.
Το πιο πιθανό σενάριο είναι η πρώτη αξιολόγηση να ολοκληρωθεί, ώστε να ξεκινήσουν οι συνομιλίες για ελάφρυνση του χρέους και το ΔΝΤ να συμμετάσχει στο πρόγραμμα.
Για να συμβεί αυτό, ο μεσοπρόθεσμος δημοσιονομικός στόχος πιθανόν να πρέπει να μειωθεί, ίσως και στο 2,5% του ΑΕΠ.
Αυτό δημιουργεί πίεση για περισσότερη ελάφρυνση χρέους.
Αλλά, με τη νέα κλίμακα μέτρησης για τη βιωσιμότητα του χρέους, αυτό μπορεί να λάβει τη μορφή παράτασης των προθεσμιών λήξης και της περιόδου χάριτος.
Το χρονοδιάγραμμα είναι αβέβαιο.
Οι πιστωτές θα ήθελαν να ολοκληρώσουν την πρώτη αναθεώρηση σύντομα, σίγουρα μέχρι το τέλος του τρέχοντος μηνός.
Η εστίαση είναι σχετικά με τη συνεδρίαση του Eurogroup στις 22 Απριλίου.
Το επόμενο σημαντικό σημείο πίεση της Ελλάδας τον Ιούλιο, όταν θα πρέπει να γίνουν σημαντικές αποπληρωμές.Πηγή:bankingnews
